Co se ještě před několika dny zdálo nemyslitelné, je nyní realitou. Jedna z velkých bank eurozóny plánuje převzít jinou banku v jiné členské zemi. UniCredit, italská banka číslo dvě, tvrdí, že má nástroje, které jí umožňují ovládnout Commerzbank, druhou největší německou banku.

Měřeno podle čistých výnosů, UniCredit po letech restrukturalizace překonává většinu evropských konkurentů. Má dvakrát vyšší tržní hodnotu než Commerzbank a je mezinárodně diverzifikovanou skupinou se zkušenostmi s restrukturalizací vlastních i cizích bank. Commerzbank, jejíž poměr nákladů k výnosům je výrazně vyšší a jejíž zisky představují zhruba desetinu zisků UniCredit, by z ozdravení mohla výrazně profitovat.

Berlín na vedlejší koleji

Co se tedy stalo? Andrea Orcel, šéf UniCredit, minulý týden ohromil Německo, když oznámil navýšení podílu své banky v Commerzbank z devíti na jedenadvacet procent. Zákony eurozóny o vlastnictví bank přitom stanoví, že nikdo nesmí koupit více než deset procent finančního ústavu bez výslovného souhlasu Evropské centrální banky.

Takové schválení může být pro banku se sídlem v EU, jako je UniCredit, jen formalitou. Zatímco zákon to umožňuje, praxe je složitější. Proces schvalování může trvat měsíce, což dává a) napadené bance čas k obraně a b) konkurentům možnost budovat vlastní pozice.

Pravidla pro zveřejňování akciových podílů vyžadují, aby investor veřejně oznámil, když vlastní nejméně pět procent akcií, a to buď přímo, nebo nepřímo prostřednictvím derivátů. Souhlas ECB je nezbytný až od deseti procent, a to pouze ke kontrole hlasovacích práv spojených s akciemi. Italské bance tedy nic nebrání uzavřít smlouvy o získání akcií později, po obdržení zelené od ECB.

Zde je vidět jistou nesrovnalost, či mezeru v zákonech. Ať už to však nazvete jakkoli, umožnilo to Orcelovi razantně navýšit podíl UniCreditu v Commerzbank; z minoritního investora se přes noc stal její největší akcionář, jenž v této roli pikantně předběhl německý stát.

Podle zveřejněných informací o hlasovacích právech, na něž se odvolává list Financal Times, jsou jádrem transakce smlouvy, které UniCredit uzavřel s investičními bankami Barclays a Bank of America.

Obě instituce uzavřely s UniCredit takzvané swapové dohody, jimiž se v podstatě zavázaly kopírovat burzovní výkonnost akcií Commerzbank. Pokud cena akcií německé banky vzroste, Barclays a BoA vyplatí rozdíl UniCreditu. Pokud akcie klesnou, musí rozdíl uhradit UniCredit bankám.

Orcel vyzrál na pravidla

Taková operace nese určitá rizika. Orcel však tato rizika eliminoval na minimum dalším krokem. Pomocí tzv. límce, který stanovuje maximální výši ztráty i zisku, pojistil pozici UniCredit v Commerzbank proti poklesu ceny akcií, ačkoli se tím vzdal velké části případných zisků. Tato struktura, složená z kupních a prodejních opcí, v podstatě zafixovala cenu akcií Commerzbank na úrovni z minulého týdne.

Barclays a BoA se také zavázaly, že akcie Commerzbank později fyzicky převedou na UniCredit, pokud bude italská banka stále mít zájem. Obě instituce nakoupily část akcií přímo, ale zajištění provedly převážně prostřednictvím opcí. Podle zdrojů blízkých transakci si každá z bank vydělá na poplatcích 12 milionů eur. Celková hodnota nákupu podílu v Commerzbank dosahuje 2,3 miliardy eur.

Toto uspořádání obrovsky posiluje Orcelovu vyjednávací pozici. UniCredit totiž může kdykoli odstoupit od záměru převzít Commerzbank. Takové rozhodnutí by vedlo k prudkému poklesu ceny akcií, což by současným akcionářům, zejména německým politikům, vůbec nevyhovovalo. Orcel tím omezuje své ztráty a zároveň může získat podíl v Commerzbank za cenu z poloviny září.

Trpěliví Italové

Přípravy na převzetí Commerzbank začaly už v roce 2023, kdy UniCredit v tichosti získala přímý podíl ve výši necelých tří procent, čímž zůstala pod hranicí pro povinné zveřejnění podílů. V srpnu 2024, když se objevily zvěsti, že německá vláda může brzy prodat svůj 16,5procentní podíl, získala UniCredit dalších 1,7 procenta a stále zůstala pod pětiprocentní hranicí.

V noci na 10. září italská banka koupila od německé vlády další 4,5 procenta a překročila tak pětiprocentní hranici. Orcel následně oznámil devítiprocentní pozici UniCredit.

Téhož dne UniCredit uzavřela dvě větší swapové dohody, které se týkají podílů ve výši pěti a 6,53 procenta, s platností do roku 2026. Dvouleté období realizace těchto dohod je delší než očekávaná lhůta šesti až dvanácti měsíců potřebná pro získání souhlasu regulátora.

Tím UniCredit ukazuje, že je trpělivá a že svůj záměr převzít Commerzbank myslí vážně, a to i přes odpor německých politiků. Několik dní poté, co německá vláda pozastavila prodej svého zbývajícího podílu, uvedl zdroj pro Financial Times, že Orcel tímto krokem vysílá jasnou zprávu Berlínu: „Posloucháte už, co říkám?“

UniCredit také ztížila pozici možným konkurentům, jako jsou Deutsche Bank, BNP Paribas či ING. Commerzbank je sice velmi likvidní akcie, ale téměř třetina její tržní kapitalizace je již vázána: 12 procent vlastní spolková vláda a 21 procent má pod kontrolou UniCredit. To znamená, že potenciálním konkurentům se možnosti značně zužují.

Příležitost pro ECB

Italský expremiér Mario Draghi ve své nedávné zprávě o evropské konkurenceschopnosti vyzval k bankovní integraci v eurozóně. Navrhl dokonce, že by měla vzniknout speciální legislativa k jejímu dosažení. Převzetí Commerzbank ze strany UniCredit by bylo zásadním krokem tímto směrem.

V Německu se proti převzetí ostře vymezuje politická scéna, včetně odborů, které se obávají propouštění. „V době psaní tohoto článku se zdá, že jedinou překážkou je schválení Evropskou centrální bankou,“ říká Ignazio Angeloni, italský finanční expert z frankfurtské Goetheho univerzity.

ECB má nyní příležitost potvrdit svou nezávislost. Její dozorčí radě předsedá bývalá viceprezidentka Bundesbanky Claudia Buchová a členové jsou vrcholoví představitelé Bundesbanky a německého regulátora BaFin. Jsou povinni jednat nezávisle a v zájmu celého bloku EU. Dohoda mezi UniCredit a Commerzbank tak pro ECB představuje důležitou zkoušku její nezávislosti.