Na to, jak moc se Češi zabývají tím, že jejich země pomalu roste, se naopak málo věnují jedné z hlavních příčin, proč tomu tak je. V exaltovaných diskusích na sociálních sítích i v politice věnujeme možná stokrát víc času dividendám vypláceným do zahraničí než mnohem důležitějšímu rozvoji českého kapitálového trhu. Byli bychom neskonale méně zamindrákovaní, kdybychom v Česku dovedli šikovněji proměňovat domácí úspory v domácí produktivní kapitál, a také bychom zcela nepochybně rychleji rostli. Disproporce a opomíjení důležitého národohospodářského problému ale bohužel neplatí jen pro laickou veřejnost a politickou sféru, ale i pro odbornou diskusi.

Když porovnám 37 návrhů opatření NERV, pak specificky problematikou kapitálového trhu se zabývá pouze jeden bod, nijak zvlášť rozpracovaný, druhý s ním do značné míry souvisí (třetí dobrovolný penzijní pilíř), a jeden další částečně (PPP projekty). To není ani 10 procent celkového rozsahu dokumentu, ačkoli významově právě tahle oblast skoro všechny překonává – většina návrhů je ve srovnání s kapitálovým trhem z hlediska dopadů na ekonomický růst v podstatě bagatelní.  

Přestaňme řešit dividendy 

Česká vláda přitom už před pěti lety konstatovala v klíčovém koncepčním dokumentu, že u nás kapitálový trh neplní svou hlavní funkci, tedy umísťovat volné finanční zdroje od střadatelů k firmám, které potřebují financovat svůj rozvoj. Na bankovních účtech leží spousta peněz nejen českých domácností, ale i podnikové sféry, která má od července 2020 více prostředků na vkladech, než sama bankám dluží. To nikdy v historii nebývalo, aby firmy seděly na takových objemech vkladů, místo aby investovaly, a to i s výrazným využitím cizích zdrojů. A dodejme, že na obřích penězích sedí také obce. 

Není to povzbudivá zpráva, protože fakticky neznamená nic jiného, než že firmy v posledních letech zvýšených rizik a nejistoty nevidí dostatek investičních příležitostí, které by z hlediska vážených nákladů na kapitál výrazně převyšovaly to, co dostanou na depozitech se smluvní výpovědní lhůtou. Optimista vidí sklenici napůl plnou a řekne, že až se riziko sníží, bude tu spousta prostředků na to, aby investovaly.

Výsledkem je, že úspory jsou dílem recyklovány bankovním sektorem, často do nákupu státních dluhopisů kryjících schodky státního rozpočtu, dílem je obyvatelstvo ve zvýšené míře (motivované vyššími výnosy) investuje do podílových a ostatních investičních fondů. Odvrácenou tváří je, že často plynou do zahraničí – fakticky tak financují konkurenty českých firem.  

Máme tu tak příběh z hlediska ekonomického růstu ne zrovna šťastné alokace úspor, které jsou v mezinárodním srovnání velmi vysoké – i v letošním prvním čtvrtletí činila míra úspor obyvatelstva 18 procent, o polovinu více než byl předcovidový průměr. 

Dotace kazí prostředí i motivace 

Mnoho firem navíc vyčkává s investicemi na to, až se vypíšou výzvy a budou moci požádat o investiční dotace z evropských fondů. Česko tak ke své vlastní škodě zůstává úplně na chvostu ve využívání „finančních nástrojů“, tedy návratného financování, což je hned dvakrát špatně. Jednak se dotace jako nevratný zdroj po čase stávají kapitálem nikoli těch, kteří jej dovedou nejlépe zhodnocovat, ale těch, kteří dovedou nejlépe žádat, což rozhodně není jedno a totéž. Zároveň dotace už znovu „neotočíte“, takže nejsou permanentním veřejným kapitálem, ale zdrojem prohlubování majetkové nerovnosti, která je u nás podstatně větší než ta příjmová. Obojí nás může velmi brzy hodně mrzet. 

Stát sice ví, že spoléhání se na dotace z Evropské unie je nezdravé, ale pro jejich překlopení do finančních nástrojů neudělal zhola nic. Přitom je jasné, že se rychle blíží doba, kdy na dotace přestaneme mít nárok. Stát také ví, že překážkami rozvoje není jen konzervativní rozložení aktiv domácností, malé úspory na stáří, ale i tahle dotační „arbitráž“: kdo by financoval podnikání a výzkum prostřednictvím kapitálového trhu, když si stačí zažádat? Stát pak nese i zodpovědnost za to, že je na trhu malá nabídka domácích investičních nástrojů dostupných drobným investorům ve srovnání se západní Evropou. 

Výsledek tohohle zacyklení je vidět i na grafu, který publikovalo ministerstvo financí koncem června tohoto roku v kvalitně zpracované Zprávě o vývoji finančního trhu.

Miroslav Zámečník

Obvyklé zdroje „trpělivého“, dlouhodobého kapitálu v podobě penzijních fondů a technických rezerv jsou u nás nepoměrně nižší než v západních zemích, kde má navíc obyvatelstvo podstatně vyšší podíl svých úspor v akciích i akciových fondech. Větší nabídka akciových titulů na kapitálovém trhu přitom není jen ve velkých zemích, ale i třeba ve velikostně srovnatelném Dánsku. 

Navíc i ty penzijní fondy mají regulatorně umožněno investovat do jiných typů aktiv. V Americe připadají dvě třetiny peněz, které nashromáždí fondy rizikového kapitálu, na prostředky, které jim svěřily právě penzijní fondy, ve Skandinávii zase rády investují také do nemovitostí, a to i přímo do nájemního bytového fondu. U nás se legislativní změna otevírající širší vějíř investovatelných aktiv zakotvila teprve počátkem letošního roku. 

Miroslav Zámečník

Shrňme to: je rolí vlády, aby vytvořila legislativní a daňové pobídky, které dají kapitálovému trhu nový impulz. Může také zvýšit nabídku samotných investičních příležitostí – od zelených dluhopisů až po akcie podniků ovládaných státem. Pokud si chce stát kontrolu ponechat, může zprivatizovat jenom část a navíc ještě formou akcií různých tříd, které nezakládají hlasovací právo, ale nárok na výplatu dividendy mohou mít předností. Na trhu by se po nich jen zaprášilo. 

Tvrdit, že u nás nejsou peníze, je na hony vzdáleno pravdě, viz tabulka ukazující absolutní částky a přírůstky. Od roku 2018 se zvedl objem úspor domácností o téměř dva a čtvrt bilionu korun a jen za loňský rok o 670 miliard! Bohužel jejich alokace je jiná, než by z hlediska tvorby českého kapitálu měla být.

Není to ale něco, co je nám souzeno, můžeme to změnit. Jen musí být vůle.